Kritisches 2018-06-04T09:14:02+00:00

Kritisches


  1. ETF – Definition und Handelbarkeit

Als „ETF“ (Exchange Traded Fund) wird im allgemeinen Sprachgebrauch ein Fonds bezeichnet, der einen bestimmten Index (z.B. den DAX) 1:1 exakt abbildet. Der wesentliche Unterschied eines Indexfonds zu anderen, aktiv verwalteten Fonds, ist seine passive Anlagepolitik, die keinerlei Auswahl bei der Anlage trifft. Weder bei der Art der Titel, noch ihrer Anzahl oder ihrer Gewichtung, weicht er von seinem Referenzindex ab. Der Anleger fungiert als reiner Mitläufer.

Grundsätzlich können alle Publikumsfonds an einer Börse (z.B. an der Börse Hamburg) gehandelt werden. Bei Anteilen aktiv verwalteter Fonds, macht das nur in Ausnahmefällen Sinn, weil deren Wert von der Fondsgesellschaft nur einmal am Tag und zu einem festen Zeitpunkt festgestellt wird, ihr aktueller Wert zum Zeitpunkt einer Ordererteilung also nicht bekannt ist. Deshalb kann es, vor allem bei hoher Volatilität, zwischen den An- und Verkaufskursen große Differenzen geben, welche es meist besser erscheinen lassen, Kauf oder Verkauf dieser Anteile über die Fondsgesellschaft abzuwickeln. Dies gilt ganz besonders für Fonds, die dort ohne Ausgabeaufschlag erhältlich sind.

Große Indizes (z.B. der DAX) werden an den Börsen minütlich neu berechnet. Ein Börsenmakler kann daher beim Handel mit ETF-Anteilen Preise stellen, die ganz nah am aktuellen Indexstand liegen. Dies macht an der Börse ganz kurzfristiges „Daytrading“ auch mit ETFs möglich.

  1. Die Gewichtung der Aktien in den Indizes entspricht nicht ihrem fairen Wert

Die Gewichtung der einzelnen Aktien in Indizes, wie z.B. beim DAX, MSCI-World und S&P 500, richtet sich nach ihrer Marktkapitalisierung. Das führt dazu, dass im Index – und damit auch in den diesen abbildenden Indexfonds – überbewertete Aktien höher und unterbewertete niedriger gewichtet sind, als es ihrem fairen Wert entspricht. Außerdem rücken in der Vergangenheit besonders stark gestiegene und oft überbewerte Aktien in den Index auf, während Aktien mit schwacher Kursentwicklung trotz häufiger Unterbewertung aus dem Index herausfallen.

  1. Indexfonds sind nicht wirklich billig

Erfolgreichstes Verkaufsargument für Indexfonds sind deren vergleichsweise niedrigen internen Kosten. Einen Index mit all seinen guten und schlechten Werten genau abzubilden ist trivial. Diese passive Verwaltung bedarf weder einer besonderen Ausbildung noch einer langjährigen Berufs-erfahrung und ist daher billig.

In einem Index sind keinerlei Kosten enthalten. In einem Indexfonds schon. Die Auflegung eines ETF, seine interne Verwaltung, die ständigen Anpassungen an den abgebildeten Index sowie die Werbung und der Vertrieb kosten Geld. Dazu kommt die Gewinnmarge der Fondsgesellschaft.

Diese Kosten liegen insgesamt je nach Fondsgesellschaft, Größe des Fonds und Art des abgebildeten Index, zwischen 0,1 und 0,8% pro Jahr.

Um die Höhe dieser Kosten muss die Performance eines Indexfonds immer hinter dem abgebildeten Referenzindex zurückbleiben. Anders als ein aktiv verwalteter Fonds, hat ein Indexfonds noch nicht einmal die theoretische Chance, bei freundlichen Börsen seinen Index zu schlagen. Das „gelingt“ nur in der Baisse, da fällt er stärker als sein Index.

  1. Indexfonds sind mit aktiv verwalteten Fonds nicht vergleichbar

Ein aktives Fondsmanagement sucht sich im gesamten, ihm zur Verfügung stehenden Anlagesegment, die jeweils interessantesten Aktien aus. Er achtet dabei auf Branchenaussichten, fundamentale Stärke und aktuelle Bewertung. Ob und in welchem Index sie geführt werden, interessiert selten.

Dazu kommt, dass aktives Management oft antizyklisch, gegen die vorherrschende Marktmeinung handelt, und zudem auch höhere liquide Mittel vorhält. Das führt beim aktiv verwalteten Fonds, in der Hausse wie in der Baisse, typischerweise zu geringeren Ausschlägen im Vergleich zur jeweiligen Marktentwicklung. Diese im Vergleich zu einem Indexfonds viel geringere Volatilität des aktiv verwalteten Fonds, ist den meisten Anlegern wichtig: Sie schont ihre Nerven, denn wann man sein Geld braucht, weiß man nie genau.

  1. Indexfonds erhöhen die Volatilität der Börsen

Sinkt die Marktkapitalisierung einer Aktie unter ein bestimmtes Niveau, wird diese Aktie aus dem Index entfernt und durch eine andere Aktie ersetzt, welche in der jüngsten Zeit so stark gestiegen ist, dass sie die für den betreffenden Index geltende Mindestkapitalisierung überschritten hat.

Alle, den betroffenen Index abbildenden Fonds, müssen also stark gefallene (unterbewertete?) Aktien verkaufen und durch jüngst stark gestiegene (überbewertete?) Aktien ersetzen. Dieses prozyklische Verhalten verstärkt die Kursübertreibungen bei den betroffenen Aktien.

  1. Indexfonds stören die Preisfindung an den Aktienmärkten

Wer einen Indexfonds kauft, erwirbt immer alle dessen Aktien im gleichen Verhältnis wie sie im Index vertreten sind. Indexfonds entkoppeln also die Nachfrage nach Einzelaktien von der Ertragssituation und den Zukunftsaussichten der hinter ihnen stehenden Unternehmen.

Je größer der Marktanteil der Indexfonds insgesamt wird, desto stärker wird die Bewertung von Einzelaktien und damit deren Anteil im jeweiligen Index, von der immer kleiner werdenden Zahl der aktiven Anleger bestimmt. Je kleiner die Anzahl der aktiven Anleger wird, desto weiter öffnet sich das Tor für Kursmanipulationen (z.B. durch Hedgefonds).

  1. Der Handel mit Indexfonds birgt Liquiditätsrisiken

Indexfonds haben mittlerweile einen riesigen Anteil am Kapitalmarkt. In volatilen Zeiten gefährlich sind vor allem die zwischen Gier und Panik hin- und hergerissenen Kleinanleger und Computerprogramme großer Anleger, die bei Eintritt eines vordefinierten Ereignisses, selbstständig gewaltige Verkaufsorders erteilen. Kommt es so zu einer panikartigen Verkaufswelle über die Börse, richtet sich der Preis der Anteile nicht mehr nach ihrem inneren Wert, sondern nach Angebot und Nachfrage. Dabei kann der Börsenkurs eines ETF-Anteils erheblich unter den inneren Wert fallen.

Dieses besondere Volatilitätsrisiko der Indexfonds offenbarten die Marktturbulenzen am 24.08.2015. An diesem „Schwarzen Montag“, eröffnete der Shanghai Composite Index wegen großer Sorgen um die chinesische Wirtschaft mit einem sogenannten „Gap“. Das heißt, die Erstnotiz am Montagmorgen lag weit unter dem Schlusskurs des Freitags. Dieser plötzliche Rücksetzer löste auch bei den Indexfonds in Japan, Europa und den USA tausende Stopp-Loss-Order aus. Es kam zu einem raschen und heftigen Kursverfall. Einzelne ETFs in den USA brachen nicht nur um den Prozentsatz der Indizes, sondern weit stärker ein, teilweise um bis zu 50 Prozent. Zwar blieb der Spuk ein kurzer, sodass Experten von einem ETF-„Flashcrash“ sprachen. Aber wer in dieser Zeit verkaufte, hatte erheblichen Schaden.

Dies ist bei aktiv verwalteten Fonds anders. Diese werden ganz überwiegend an die Kapitalverwaltungsgesellschaft zurückgegeben. Abgerechnet wird zu einem einheitlichen Kurs, der auf einen bestimmten und immer gleichen Zeitpunkt des Tages ermittelt wird und immer dem inneren Wert des Fondsanteils entspricht. Bei international anlegenden Fonds ist dieser Zeitpunkt i.d.R. 24:00 Uhr. Für im Laufe des Tages eingehende Verkaufsaufträge, kann die Kapitalverwaltungsgesellschaft schon während des Tages durch vorsichtige und ausgewählte Verkäufe ausreichende Liquidität sicherstellen.

  1. Risikostreuung mit Indexfonds ist schwierig

Die beste und billigste Methode zur Risikominderung ist eine breite Anlagenstreuung. Mit der Ab-bildung eines einzelnen Aktienindex, wie z.B. des DAX mit seinen 30 Aktien, ist eine breite Risiko-streuung nicht machbar.

Will ein Anleger seine Kursrisiken durch den Erwerb mehrerer Indexfonds auf Indizes verschiedener Länder oder Branchen breit streuen, muss er sich entweder selbst intensiv und laufend über die Entwicklung der unterschiedlichsten Märkte informieren, oder sein Depot einem Vermögensver-walter anvertrauen bzw. regelmäßig einen Honorarberater konsultieren.

Addiert man die so entstehenden Kosten (zzgl. 19% MWSt) zu den internen Fondskosten eines ETF-Depots, reduziert sich der ursprüngliche Kostenvorteil einer passiven Fondsanlage stark und wird nicht selten ins Gegenteil verkehrt. Dies gilt vor allem deshalb, weil der Anleger die für sein privates Depot anfallenden Honorare der externen Berater oder Verwalter steuerlich nicht verrechnen kann.

  1. Fehlender Sachwertcharakter synthetisch abbildender Indexfonds

Um das Problem der Risikostreuung mit Indexfonds zu lösen, wurden Indexfonds aufgelegt, welche zahlreiche Indices gemeinsam in einem Index abbilden. Der physische Erwerb einer sehr großen Zahl von Einzeltiteln ist aber sehr aufwendig. Solche Indexfonds (z.B. der MSCI All Country World Index) bilden daher ihre Märkte weitgehend nicht physisch, sondern synthetisch ab.

Synthetisch heißt, dass das Geld der Anleger nicht in Aktien angelegt wird. Vielmehr erwirbt der Fonds von verschiedenen Gegenparteien aus der Finanzbranche, Derivate und Swaps, welche die Perfor-mance der Einzelindizes „synthetisch“ nachbilden.

Soweit Indexfonds ihre Märkte synthetisch abbilden, erwirbt der Anleger keine Aktien (Sachwerte), sondern schuldrechtliche Forderungen, also gerade das, was er mit dem Erwerb eines Aktienfonds vermeiden wollte.

Die Entwicklung synthetischer ETFs im Verlauf einer massiven Finanzkrise, bei der die Finanzinstitute als erstes unter die Räder kommen, dürfte noch spannend werden.

  1. Smart Beta

Wegen des Mankos von Standard-ETFs, dass sie ihren Index niemals schlagen können, hat die Indexfondsindustrie, unter den Bezeichnungen „Smart-Beta“ oder „Faktoren-ETF“ gehebelte, strukturierte oder regel-basierte Produkte entwickelt, um durch Zusatzerträge den Anlegern ETFs noch schmackhafter zu machen. Bei diesen ETFs sind die Aktien anders gewichtet als im jeweiligen Referenzindex und ihre Performance wird, unter Inkaufnahme höherer Kosten und Risiken, mit Derivaten, Swaps, Krediten, Leerverkäufen und Wertpapierleihgeschäften aufgepeppt.

Beispielsweise werden bei Wertpapierleihgeschäften die Aktien des Fonds an Hedgefonds oder Banken für einen bestimmten Zeitraum verliehen. Dafür erhält der Fonds nicht nur Sicherheiten wie z.B. Anleihen, sondern bekommt im Gegenzug auch eine Leihgebühr. Die fließt allerdings oft nur zu 51% dem Fondsvermögen zu, den Rest kassiert die Verwaltungsgesellschaft.

Zu 100% verbleiben dem Fonds aber die Risiken der Wertpapierleihe, was auch schiefgehen kann: Zum Beispiel, wenn ein Hedgefonds die geliehenen Aktien verkauft, um sie später billiger zurückzukaufen und sich dabei verspekuliert und in Schieflage gerät oder gar ausfällt. Das trifft dann auch den ETF.

Der Fondsanleger glaubt, den Sachwert „Aktien“ im Depot zu haben, in Wirklichkeit hat er nur noch Rückgabeansprüche gegenüber Finanzinstituten im Depot.

Ein weiteres Risiko ist, dass die verliehenen Aktien zu Leerverkäufen gegen die Interessen des Fondsvermögens verwendet werden können.

Solche ETFs sind weder Indexfonds, noch passive Produkte. Ihrer aktiven und oft aggressiven Anlagepolitik stehen im Vergleich zu Indexfonds zwar höhere Ertragschancen, aber auch überproportional erhöhte Risiken und natürlich auch wesentlich gestiegene interne Verwaltungskosten gegenüber. Die Verwaltungskosten werden zudem nicht vollständig ausgewiesen, weil sie zu einem erheblichen Teil in den intransparenten Einstandspreisen von Derivaten wie Swaps und Zertifikaten enthalten sind und so verborgen bleiben.

  1. Mit Indexfonds gibt es noch keine langfristigen Erfahrungen

Indexfonds sind eine Modeerscheinung der letzten acht Jahre mit überwiegend freundlichen Börsen. Wie sie sich in wirklich schwierigen Börsensituationen verhalten, bleibt abzuwarten.

Rückblick: Im Zeitraum vom 7.3.2000 bis zum 12.3.2003 erlitt der Dax einen Verlust von -73%. Hätte es damals schon einen ETF auf den DAX gegeben wäre dessen Kurseinbruch wegen der internen Fondskosten sogar noch etwas höher gewesen, nämlich etwa -74% bis -75%. Bei guten aktiv verwalteten Fonds lag der Verlust im gleichen Zeitraum bei etwa – 50%.

Auch im 4-Jahreszeitraum vom 1.1.2000 bis zum 31.12.2003 sank der DAX noch um 43,0%.

Im gleichen Zeitraum erzielte die R.I. Vermögensbetreuung in ihren aktiv verwalteten Kundendepots einem kleinen kumulierten Gewinn von 5,6%.

Auch die Erfahrungen aus den weniger heftigen Kurseinbrüchen von 2008 und anfangs 2016 sprechen für eine wesentlich höhere Volatilität der Indexfonds im Vergleich zu professionell und aktiv verwalteten, breit streuenden Aktien- und Mischfonds.

  1. Die Mehrkosten für einen aktiv verwalteten Fonds sind nicht immer gut angelegt

Ein aktives Fondsmanagement, welches komplexe Anlageentscheidungen treffen muss, erfordert einschlägig ausgebildete und erfahrene Fondsmanager, braucht teures Research und gute Kenntnis der internationalen Kapitalmärkte. Das schlägt sich auch auf die Fondskosten nieder.

Grundsätzlich gilt, je höher die Kosten eines aktiv verwalteten Fonds sind, desto schwieriger wird es diesen Kostennachteil durch die grundsätzlichen Vorteile der aktiven Verwaltung auszugleichen.

Eine Gesamtkostenquote (Verwaltungskosten(TER) + Gewinnbeteiligung + Transaktionskosten) von bis zu 2% p.a. liegt bei einem aktiv verwalteten Aktienfonds noch im tragbaren und fairen Bereich.

Leider gibt es zahlreiche Fonds, die Gesamtkostenquoten von über 2% bis über 5% aufweisen und deshalb in den meisten Fällen schon aus diesem Grund keine gute Langfrist-Performance haben können.

Solche Fonds verderben den Ruf der aktiven Verwaltung und machen es der aggressiven Werbung für die Indexfonds leicht.

Die kleine Mühe des Anlegers bei der Suche nach einem flexiblen, international anlegenden und aktiv verwalteten Aktien- oder aktienlastigen Mischfonds mit guter Langfrist-Performance lohnt sich für jeden Anleger. Dabei sollte für den Fondsvergleich ein langer Vergleichszeitraum mit einem Konjunkturaufschwung und einem Konjunkturabschwung gewählt werden, denn meist entwickeln sich Fonds, die im Aufschwung besonders gut waren, im Abschwung besonders schlecht. Es sollte also ein Vergleichszeitraum von mindestens 8 Jahren gewählt werden.

Ein derart ausgewählter Fonds eignet sich auch zur Alleinanlage, da die gebotene Anlagestreuung schon im Fonds erfolgt.